Сделает ли Банк России первую за полтора года паузу в снижении ключевой ставки

Аналитики ждут паузу

На заседании совета директоров 11 сентября Банк России впервые с апреля прошлого года может сохранить ключевую ставку неизменной на уровне 14%, прогнозируют все десять опрошенных Forbes экономистов. ЦБ на последних десяти заседаниях снижал ставку, в итоге она опустилась на 7 п.п. с рекордных 21%. 
Главным итогом прошлого заседания ЦБ по ставке стал вывод о сокращении пространства для дальнейшего снижения, отмечает руководитель отдела макроэкономического анализа «Финама» Ольга Беленькая. На октябрьском заседании это пространство будет переоцениваться вновь — с учетом официальных бюджетных проектировок на трехлетку, которые к тому времени появятся, ситуации на топливном рынке и ее влияния на инфляцию, а также оценок последствий от выбытия производственных и логистических мощностей. Пока же ЦБ предпочтет сделать паузу, считает аналитик. В пользу такого решения говорит повышение, по оценкам ЦБ, показателей устойчивого роста цен, возобновление роста цен на топливо, сохранение высоких инфляционных ожиданий и неопределенности вокруг бюджетной политики, перечисляет она. 
Аргументов в пользу паузы с прошлого заседания прибавилось, констатирует главный экономист «Ренессанс Капитала» Андрей Мелащенко. Топливный кризис затягивается, следом за ростом цен на моторное топливо ускорился и рост цен по более широкому перечню товаров в июле, и, несмотря на то, что, по предварительным данным, рост цен в августе хоть существенно и замедлится относительно июня-июля (6,6% в пересчете на год с поправкой на сезонность против 11,4-11,6%), но будет значимо выше целевого уровня, объясняет он. Потребительское кредитование оживилось, инфляционные ожидания остаются повышенными, а в сентябре они могут вырасти вновь с учетом новой волны подорожания топлива и ослабления рубля (примерно на 10% с прошлого заседания). В преддверии опорного заседания в октябре ЦБ захочет более детально оценить вторичные эффекты от топливного кризиса, заключает Мелащенко (пока Банк России оценивает вклад ситуации с топливом в инфляцию в 1,5 п.п.).
По сравнению с прошлым заседанием проинфляционные риски выросли — это произошло за счет роста корпоративного кредита, возобновления напряженности на топливном рынке, быстрого ослабления рубля, а также снижения нормы сбережения на фоне роста инфляционных ожиданий и относительно низких депозитных ставок, указывает главный экономист «БКС Мир инвестиций» Илья Федоров. «Дополнительный риск может быть связан с усилением фискального стимула: накопленный дефицит в июле достиг 6,5 трлн рублей при актуальном плане 3,8 трлн рублей», — говорит главный экономист Газпромбанка Павел Бирюков.
В то же время данные об экономической динамике за июнь и июль оказались весьма сильными и говорят о том, что экономический рост по итогам года может сложиться ближе к верхней границе прогноза ЦБ, отмечает директор аналитического департамента ИК «Регион» Валерий Вайсберг (сейчас ЦБ прогнозирует рост ВВП от нуля до 1% в 2026 году). Отдельно он отмечает выход кредитного импульса в положительную зону — это значит, что при исчерпании бюджетного импульса первой половины 2026 года спрос в экономике будет поддерживать кредитование.
Банк России воздержится от понижения ставки в сентябре, перенеся его либо на октябрьское опорное заседание, где будет также обновлен среднесрочный прогноз, либо на декабрь, прогнозирует управляющий директор рейтинговой службы НРА Сергей Клисенко. К октябрю, по оценке представителей Банка России, сложится и полноценная картина о влиянии ситуации с ценами на топливо на общую инфляцию в стране, отмечает он. 
Для ЦБ наиболее важным фактором в принятии решений сейчас остается неопределенность по поводу того, какой будет бюджетная политика, считает старший аналитик УК «Первая» Наталья Ващелюк. По мнению управляющего эксперта центра аналитики и экспертизы ПСБ Дениса Попова, Банк России будет достаточно осторожен в ближайших решениях по ставке, при этом основной причиной осторожности регулятора будет не бюджет — ЦБ уже дал оценку структурному дефициту бюджета на 2026-2028 годы (2%, 1% и 0,5% ВВП), и вряд ли официальный проект бюджета существенно отклонится от этих параметров. Главным же фактором неопределенности будет оценка силы и продолжительности текущего инфляционного импульса, динамики спроса и устойчивости повышенных инфляционных ожиданий, считает он. 

Проинфляционный фон

На прошлом, июльском, заседании Банк России, несмотря на резкое ускорение роста цен из-за дефицита топлива и всплеск инфляционных ожиданий населения, снизил ключевую ставку на 0,25 п.п. Тогда регулятор указывал, что рост цен и инфляционных ожиданий связан с разовыми факторами и необходимо наблюдать за вторичными эффектами от «выбытия производственных мощностей» (дефицит топлива был вызван атаками беспилотников на нефтеперерабатывающую инфраструктуру). 
Изначальная июльская оценка ЦБ насчет продолжительности эффекта сокращения предложения могла оказаться более оптимистичной по сравнению с реальностью, учитывая обострение ситуации с дефицитом топлива в августе, говорит Сергей Клисенко из НРА. Усиление инфляции, действительно, в значительной мере связано с разовыми факторами, но последствия от этих разовых факторов могут быть «не совсем краткосрочными», считает Денис Попов из ПСБ. Кроме того, эти факторы будут усугубляться предстоящим повышением регулируемых тарифов (с 1 октября) и эффектами от ослабления рубля. «Только к концу этого года можно будет говорить об истощении текущего инфляционного импульса», — считает он.
В бюллетене «О чем говорят тренды» аналитики Банка России обращают внимание, что повышаются показатели устойчивого роста цен (без учета волатильных компонентов) из-за эффекта топливного кризиса и ослабления рубля. При этом потребление у россиян растет, несмотря на замедление роста зарплат, а норма сбережений, напротив, снижается. Инфляционные ожидания населения все еще высоки — 13,7% на годовом горизонте. Чтобы достичь цели в 4%, нужны «выверенные решения» с учетом как фактических условий, так и рисков для будущей инфляции, подчеркнули аналитики ЦБ.

Альтернативный вариант на столе

Вариант с дальнейшим снижением ставки на минимальный шаг — 0,25 п.п. — также будет обсуждаться Банком России, уверены опрошенные Forbes экономисты. Сейчас превышение инфляции обусловлено шоками предложения, и ключевая развилка в том, как их оценивать, рассуждает главный экономист группы ВТБ Родион Латыпов. «Если считать шоки предложения временными, то ЦБ может продолжать аккуратный цикл снижения ключевой ставки с возможными паузами. Если же считать эти шоки предложения постоянными, то это действительно может быть эквивалентно вычету из потенциала и требовать более жесткой денежно-кредитной политики», — объясняет он. По мнению экономиста, фактор шока предложения — временный, поэтому на среднесрочном горизонте цикл снижения ключевой ставки продолжится. «Пауза на сентябрьском заседании возможна и сейчас кажется более вероятной, но Банк России будет рассматривать и возможность снижения ключевой ставки на 25 б.п.», — ожидает он, причем «магистральная прогнозная траектория» у ВТБ остается прежней — 13.50% на конец текущего года. 
 В пользу возможного снижения ставки говорит, например, снижение напряженности на рынке труда, а также замедление инфляции без учета топлива, указывает Валерий Вайсберг из ИК «Регион». В случае снижения ставки на 0,25 п.п. решение ЦБ может сопровождаться ужесточением сигнала насчет дальнейших действий регулятора, прогнозирует он. Среди других факторов за такое решение — спокойная инфляционная картина в августе и слабый экономический рост (в частности, околонулевая динамика промышленного производства с начала года), добавляет Ольга Беленькая из «Финама». «На текущем уровне ставок и минимальном шаге изменения ЦБ может себе позволить тактические решения, не входящие в консенсус, при минимальном влиянии на общий уровень жесткости, необходимый для достижения цели по инфляции», — считает Илья Федоров из «БКС Мир инвестиций».
Ранее Банк России подчеркивал, что с точки зрения влияния на экономику и финансовые рынки важнее не то, какое решение будет принято на отдельно взятом заседании, а траектория ставки на более длительных отрезках.