Дыра в бюджете растет, а банки накапливают ОФЗ: что это значит для инвесторов

Дефицит растет

Дефицит федерального бюджета к концу июля достиг 6,46 трлн рублей, или 2,6% ВВП. Первоначальный план на этот год составлял 3,8 трлн рублей или 1,6% ВВП. В июне план был скорректирован, а Минфин получил право занимать практически в неограниченных количествах. Впрочем пока Минфин демонстрировал, что не готов выпускать облигации на любых условиях, и уже дважды за это лето отменял аукционы по размещению ОФЗ. 
Тем не менее, до конца года программа размещений все же расширится, убеждены аналитики, опрошенные Forbes. Старший экономист инвестбанка «Синара» Сергей Коныгин считает, что во время осенних правок бюджета программа заимствований будет увеличена на 1 трлн рублей. Таким образом, на конец года она составит 6,5 трлн рублей вместо планировавшихся 5,5 трлн. Об этом же говорят данные на сайте Минфина.
По мнению начальника отдела публичного анализа облигаций Совкомбанка Арсения Автухова, финальный объем размещений Минфина в этом году будет в пределах 6-8 трлн рублей, и сверхплановое размещение придется на выпуски с плавающим купоном. 
Аналитик по макроэкономике УК «Ингосстрах-Инвестиции» Александр Иванов сохраняет скептический взгляд на бюджет в этом году: дефицит, по его оценкам, разрастется до 7-8 трлн рублей, и еще около 1 трлн составит дефицит региональных бюджетов. По словам Иванова, прогнозировать расходы бюджета на основе предыдущих паттернов бессмысленно и Минфин выберет весь разрешенный объем заимствований. Правда, чтобы рынок не рухнул, ведомство будет занимать под плавающий процент.  
Директор по работе с состоятельными клиентами «БКС Мир инвестиций» Денис Габдулин считает, что Минфин, скорее всего, будет растягивать дополнительный объем заимствований во времени и подстраиваться под состояние рынка. Это подтверждает тот факт, что на фоне возросшей волатильности рынка облигаций ведомство уже отменяло запланированные аукционы. По итогам июля, пишет ЦБ, объем привлечения средств по ОФЗ оказался минимальным с сентября 2022 года — 9,1 млрд рублей. 

Кто покупает и продает ОФЗ

Основной покупатель ОФЗ — российские системно значимые, то есть крупнейшие банки (СЗКО). По данным ЦБ, они поступательно наращивают объем федеральных облигаций в своих активах. Перед началом «спецоперации»* на Украине на балансе банков были ОФЗ на 9 трлн рублей, с тех пор этот показатель удвоился — до 20 трлн рублей. 
Крупнейшие банки также выступают крупнейшими нетто–продавцами ОФЗ на вторичном рынке — то есть перепродают их гражданам, другим банкам, управляющим компаниям или фондам. 
Если посмотреть на динамику покупок и продаж ОФЗ, становится ясно, что примерно две трети объема размещенных Минфином ОФЗ остаются на балансе крупнейших банков, и лишь треть уходит на вторичный рынок. С января 2024 года по конец июня 2026 года системно-значимые кредитные организации (СЗКО) приобрели на аукционах ОФЗ на 7,5 трлн рублей, при этом на вторичный рынок было продано госбумаг на 2,6 трлн рублей. 
Считается, что накопление большого объема гособлигаций на балансе банков может нести риски для финансовой устойчивости. Тем не менее, доля ОФЗ от всех активов банков подрастает незначительно, говорит Иванов из «Ингосстрах-Инвестиций». С 2019-го по 2026 год она выросла с 6,9% до 9,0%. По словам Иванова, само по себе накопление ОФЗ на балансах банков пока не выглядит как угроза для финансовой устойчивости. 
При этом суть этих активов за последние годы поменялась. До «спецоперации» российский финансовый рынок был открыт для иностранных инвесторов и ОФЗ были суперликвидным инструментом. Сейчас они, напротив, хотя и незначительно, но связывают ликвидность банков и ограничивают возможности для кредитования реального сектора экономики, говорит партнер аудиторско-консалтинговой группы «Юникон» Эдуард Румянцев. 
Коныгин из «Синары» говорит, что при дальнейшем росте займов процентный риск будет увеличиваться, поэтому банкам были бы выгоднее покупки ОФЗ с переменным купоном. А поскольку большую часть ОФЗ придется выкупать именно банкам, пространство для спроса будет сокращаться и может потребоваться более высокая доходность на аукционах Минфина.
Кредитный риск, то есть риск дефолта по ОФЗ, аналитики считают минимальным, однако накопление ОФЗ на балансе создает возможность отрицательной переоценки, говорит партнер аудиторско-консалтинговой группы «Юникон» Эдуард Румянцев. Неслучайно большая часть портфеля госбумаг — почти 12 трлн рублей — учитывается банками не по реальной стоимости, а по стоимости до погашения. Это позволят скрывать гигантские бумажные убытки при высокой ставке ЦБ. 

Избавляться от длинных ОФЗ

Вероятно, дополнительное предложение со стороны Минфина, как и прежде, выкупят крупные банки, и на рыночную ситуацию это не слишком повлияет, говорит главный аналитик центра инвестиционной аналитики СК «Росгосстрах Жизнь» Владимир Малиновский. 
Факторами, которые влияют на доходность и цены ОФЗ, остаются политика и бюджет, пишет ЦБ в обзоре рисков. Также на ситуацию влияет динамика ключевой ставки. Сейчас, по словам Дениса Габдулина из БКС, цены коротких выпусков облигаций растут (за снижением ставки ЦБ), а длинных — снижаются. Это связано с тем, что более длинные выпуски сильнее реагируют на увеличение предложения ОФЗ и бюджетные риски, объясняет Габдулин из БКС. «Если дефицит заставит Минфин резко увеличить предложение, главным источником давления будут средние и длинные ОФЗ, тогда как короткие бумаги могут поддерживаться снижением ключевой ставки», — добавляет он.
* Согласно требованию Роскомнадзора, при подготовке материалов о специальной операции на востоке Украины все российские СМИ обязаны пользоваться информацией только из официальных источников РФ. Мы не можем публиковать материалы, в которых проводимая операция называется «нападением», «вторжением», либо «объявлением войны», если это не прямая цитата (статья 57 ФЗ о СМИ). В случае нарушения требования со СМИ может быть взыскан штраф в размере 5 млн рублей, также может последовать блокировка издания.